A medida que Bitcoin continúa aumentando y los inversores institucionales invierten más de 20 mil millones de dólares en ETF criptográficos, se está produciendo un cambio fundamental en los mercados de activos digitales. El nombramiento de Paul Atkins como presidente de la SEC, conocido por preferir las soluciones impulsadas por el mercado a la aplicación de mano dura, ha alimentado el optimismo de que las criptomonedas finalmente puedan equilibrar la innovación con la regulación.
Pero la industria de la criptografía se enfrenta a una dura elección que ninguna flexibilidad regulatoria puede superar: sacrificar la programabilidad ilimitada que hace que estos sistemas sean revolucionarios, o aceptar que su cumplimiento desde una perspectiva de regulación contra el lavado de dinero no puede automatizarse completamente ni incorporarse al sistema. . Esta no es una limitación tecnológica temporal de un sistema u otro: es tan fundamental como las leyes de las matemáticas.
Automatización de la integridad del mercado
Para empezar a ver por qué, podemos pensar en una economía en la que las conchas son dinero. Si aprobamos una ley que dice que nadie puede realizar transacciones más de 10 veces al día o poseer más del 10% de las conchas, tendremos un problema de aplicación. ¿Cómo sabemos quién tiene qué conchas y cuándo? La asimetría de la información obstaculiza el cumplimiento y el cumplimiento se convierte en un desafío de vigilancia.
La tecnología Blockchain resuelve ese problema. Si todo el mundo ve dónde están todos los proyectiles todo el tiempo, entonces la aplicación de la ley funciona. Podemos incorporar el cumplimiento en un sistema y negar transacciones prohibidas. Aquí, la transparencia de blockchain permite el cumplimiento automatizado.
Pero la premisa de larga data de Web3 es automatizar las bolsas de valores y un sinfín de interacciones complejas. Hacerlo requiere ir más allá de los shells hacia un sistema donde los usuarios crean sus propios activos y cargan sus propios programas. Y el acceso sin permiso para publicar estos programas complejos causa problemas a los usuarios que pueden estar expuestos a programas maliciosos o estafas, al sistema que puede enfrentar congestión y a los reguladores que se preocupan por prevenir delitos financieros.
El desafío central radica en lo que los científicos informáticos llaman «indecidibilidad». En las finanzas tradicionales, cuando los reguladores imponen reglas como «no realizar transacciones con entidades sancionadas» o «mantener índices de adecuación de capital», los bancos pueden implementar estos requisitos a través de sus sistemas de control existentes. Pero, en un sistema verdaderamente descentralizado donde cualquiera puede implementar contratos inteligentes sofisticados, resulta matemáticamente imposible verificar de antemano si un nuevo fragmento de código podría violar estas reglas.
El reciente cambio de nombre de Onyx a Kinexys por parte de JPMorgan ilustra esta realidad. La plataforma ahora procesa más de $2 mil millones en transacciones diarias, y la participación es de participantes que cumplen con los criterios regulatorios antes de unirse. A diferencia de las plataformas típicas de criptomonedas donde cualquiera puede escribir e implementar programas comerciales automatizados (conocidos como contratos inteligentes), el sistema de JPMorgan mantiene el cumplimiento restringiendo lo que los participantes pueden hacer.
Este enfoque ha atraído a importantes actores institucionales como BlackRock y State Street, que en conjunto tienen más de 15 billones de dólares en activos bajo gestión. Muchos entusiastas de las criptomonedas consideran que tales restricciones traicionan la promesa de la tecnología. Estos compromisos no son sólo opciones pragmáticas: son necesarios para cualquier sistema que apunte a garantizar el cumplimiento normativo.
El mandato de la Comisión de Bolsa y Valores de proteger a los inversores y al mismo tiempo facilitar la formación de capital se ha vuelto cada vez más complejo en la era digital. Bajo el liderazgo de Gary Gensler, la SEC adoptó un enfoque de fuerte aplicación de la ley en los mercados de criptomonedas, tratando la mayoría de los activos digitales como valores que requieren una supervisión estricta. Si bien el enfoque basado en principios anticipado de Atkins podría parecer más adaptable, no puede cambiar las restricciones matemáticas subyacentes que hacen imposible el cumplimiento automatizado en sistemas totalmente programables y sin permiso.
Las limitaciones de los sistemas totalmente automatizados quedaron dolorosamente claras en MakerDAO, una de las plataformas de préstamos descentralizadas más grandes con más de 10 mil millones de dólares en activos. Durante la turbulencia del mercado de marzo de 2024, cuando el precio de Bitcoin osciló un 15 % en cuestión de horas, los sistemas automatizados de MakerDAO comenzaron a desencadenar una cascada de liquidaciones forzosas que amenazaron con colapsar toda la plataforma.
A pesar de años de perfeccionamiento y de más de 50 millones de dólares gastados en el desarrollo del sistema, el protocolo requirió intervención humana de emergencia para evitar una pérdida de 2 mil millones de dólares. Incidentes similares en Compound y Aave, que en conjunto manejan otros 15 mil millones de dólares en activos, subrayan que este no fue un caso aislado. Esto no fue solo una falla técnica: demuestra la imposibilidad de programar sistemas para manejar todos los escenarios potenciales y al mismo tiempo mantener el cumplimiento normativo.
Hacia una criptografía compatible
La industria ahora enfrenta tres caminos a seguir, cada uno con distintas implicaciones para los inversores:
En primer lugar, seguir el ejemplo de JPMorgan y crear sistemas basados en permisos que sacrifiquen cierta descentralización en aras de un cumplimiento normativo claro. Este enfoque ya ha ganado fuerza significativa: seis de los diez principales bancos mundiales han lanzado iniciativas similares en 2024, manejando colectivamente más de 2 billones de dólares en transacciones. El aumento de los productos criptográficos regulados, desde ETF hasta valores tokenizados, valida aún más este camino.
En segundo lugar, limitar los sistemas blockchain a operaciones simples y predecibles cuyo cumplimiento pueda verificarse automáticamente. Este es el enfoque adoptado por Ripple con su RUSD recientemente lanzado, diseñado para cumplir con los estándares del Departamento de Servicios Financieros de Nueva York basados en el marco de las empresas fiduciarias de propósito limitado. Si bien esto limita la innovación debido a la restricción del espacio de acción que pueden realizar los usuarios, permite la descentralización dentro de límites cuidadosamente definidos.
En tercer lugar, seguir buscando una programabilidad ilimitada y al mismo tiempo aceptar que dichos sistemas no pueden ofrecer garantías regulatorias sólidas. Este camino, elegido por plataformas como Uniswap con su volumen total de operaciones de más de 1 billón de dólares en 2024, enfrenta desafíos crecientes. Las recientes acciones regulatorias contra plataformas similares en Singapur, el Reino Unido y Japón sugieren que los días de este enfoque pueden estar contados en los mercados desarrollados.
Para los inversores que navegan por este panorama en evolución, las implicaciones son claras. El entusiasmo actual del mercado, impulsado en gran medida por productos regulados como los ETF, indica que la industria se está moviendo hacia la primera opción. Es probable que prosperen los proyectos que reconocen y abordan estas limitaciones fundamentales, en lugar de combatirlas. Esto explica por qué las iniciativas blockchain de las instituciones financieras tradicionales, a pesar de sus limitaciones, están experimentando un crecimiento espectacular: la plataforma de JPMorgan informó un aumento del 127% en el volumen de transacciones este año.
Las historias de éxito del próximo capítulo de las criptomonedas probablemente serán sistemas híbridos que equilibren la innovación con limitaciones prácticas. Existen oportunidades de inversión tanto en plataformas reguladas que brindan garantías de cumplimiento claras como en proyectos innovadores que limitan cuidadosamente su alcance para lograr propiedades de seguridad verificables.
A medida que este mercado madura, comprender estas limitaciones matemáticas se vuelve crucial para la evaluación de riesgos y la asignación de carteras de los inversores. La evidencia ya es clara en el desempeño del mercado: las plataformas criptográficas reguladas han generado retornos promedio del 156% durante el año pasado, mientras que las plataformas no restringidas enfrentan una volatilidad y riesgos regulatorios crecientes.
El enfoque basado en principios de Atkins podría ofrecer más flexibilidad que las reglas prescriptivas de Gensler, pero no puede anular los límites fundamentales del cumplimiento automatizado. Así como la física limita lo que es posible en el mundo físico, estos principios matemáticos establecen límites inmutables en la tecnología financiera. El sueño imposible no es la criptomoneda en sí misma: es la noción de que podemos tener una programabilidad ilimitada, una descentralización completa y un cumplimiento normativo garantizado, todo al mismo tiempo.
Para que la industria de la criptografía pueda aprovechar su potencial revolucionario, primero debe reconocer estas limitaciones inmutables. Los ganadores en esta próxima fase no serán aquellos que prometan superar estos límites matemáticos, sino aquellos que diseñen formas inteligentes de trabajar dentro de ellos.
