(Bloomberg) — Un token criptográfico que apunta a replicar un comercio común de fondos de cobertura está atrayendo tokens por valor de miles de millones de dólares y un revuelo generalizado en el mercado. Sin embargo, el proyecto, conocido como Ethena, también está avivando el escepticismo sobre la sostenibilidad de sus rendimientos, que actualmente rondan el 37%.
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Ethena y su token USDe, el llamado dólar sintético, logra su objetivo a través de la versión criptográfica del comercio foundation, que explota las diferencias de precios entre los mercados al contado y de futuros. La estrategia, conocida en criptografía como una operación de income and have, ha demostrado ser particularmente rentable recientemente a medida que los precios de los tokens suben cada vez más y las tasas de financiación (el interés pagado por los operadores alcistas para mantener una posición de futuros) aumentan.
Por supuesto, los altos rendimientos tienden a ir acompañados de riesgos elevados. No busque más allá del caos del mercado de criptomonedas en 2022, cuando las tasas asombrosas del token TerraUSD resultaron demasiado buenas para ser verdad. Si bien el diseño de Ethena no se parece en nada al de Terra y puede que no plantee un riesgo sistémico equivalent, el desafío para los inversores es analizar qué puede salir mal (y hasta qué punto) en una clase de activos famosa por las cosas que salen mal.
«Es esencialmente un fondo de cobertura tokenizado donde el fondo de cobertura gestiona una estrategia comercial algo compleja en muchos lugares de intercambio diferentes», dijo Robert Leshner, socio del fondo de riesgo fintech Robot Ventures, en un podcast reciente sobre Ethena. «El peor de los casos es que el fondo de cobertura no funcione en línea con la tasa de financiación implícita en todos estos diferentes intercambios de cifrado por varias razones».
Así es como funciona. Los comerciantes crean tokens USDe a través de un sistema automatizado depositando stETH (un derivado de Ether, la segunda criptomoneda más grande) y otros tokens aceptados. Luego, Ethena Labs, la entidad detrás del USDe, abre posiciones cortas a través de futuros de Ether y swaps perpetuos, un tipo de contrato de futuros de criptomonedas que no vence. Las posiciones se abren en una variedad de intercambios de cifrado, incluido Binance.
Esas posiciones cortas permiten a los tenedores de sUSDe (un derivado del USDe que queda atrapado en el proyecto) beneficiarse de tasas de financiación altísimas, que han alcanzado más del 100% sobre una foundation anualizada en el mercado alcista de este año.
«Es una locura», dijo Person Younger, fundador y director ejecutivo de Ethena Labs. «Puede obtener ese rendimiento sin necesidad de apalancarse ni hacer ninguna locura».
Los esfuerzos de Ethena son parte de una ambición más amplia entre las nuevas empresas de activos digitales de construir una criptomoneda descentralizada que pague un rendimiento atractivo y al mismo tiempo mantenga un valor estable, en este caso siguiendo el dólar estadounidense. Las finanzas descentralizadas todavía dependen en gran medida de monedas estables como USDC y Tether operadas por empresas centralizadas. A diferencia de esos tokens, que están respaldados por activos del mundo real, el USDe está respaldado principalmente por stETH.
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Ethena no es el primer proyecto que imita las operaciones de base. USDL, una moneda estable de Lemma Finance, también apunta a mantener su vinculación con el dólar mientras toma posiciones largas en los mercados al contado y vende futuros en corto. Otros intentos anteriores fracasaron o no pudieron crecer, especialmente aquellos que dependían en gran medida de mercados de futuros descentralizados donde la liquidez es más escasa que las bolsas centralizadas.
Sin embargo, Ethena ha crecido rápidamente desde su creación el año pasado. Según el rastreador DefiLlama, se han depositado en el proyecto más de 2 mil millones de dólares en criptomonedas. Es probable que gran parte del crecimiento se deba a la demanda de altos rendimientos que quedó sin cubrir después de la explosión de prestamistas como Genesis y BlockFi en 2022.
Ethena se ha convertido en uno de los proyectos criptográficos más rentables, registrando más de 25 millones de dólares en ingresos en marzo, según Token Terminal.
Operaciones básicas
Para las empresas comerciales profesionales, no es difícil realizar operaciones básicas con una variedad de monedas, no solo Bitcoin y Ether, según Jordi Alexander, fundador de la empresa comercial de activos digitales Selini Cash. «El producto de Ethena es menos táctico y tiene que depender sólo de las monedas principales, BTC o ETH, para encontrar suficiente interés abierto para satisfacer la demanda que tiene que satisfacer», dijo.
Sin embargo, es otra historia para los comerciantes minoristas u otros pequeños operadores que no tienen los mismos recursos ni relaciones industriales. Entonces, el objetivo de Ethena es democratizar las operaciones básicas y evitar intermediarios que no sean transparentes, según Joshua Lim, asesor estratégico de Ethena, fundador de la firma comercial Arbelos Markets y exjefe de derivados de Genesis.
Ethena trabaja con varios creadores de mercado de criptomonedas, incluido Amber Group, y puede negociar con bolsas centralizadas tarifas comerciales con descuento y otras ventajas, como la custodia fuera de bolsa.
«Piense en ello como un acuerdo de negociación colectiva en el que todos estos participantes minoristas, todos los que están invirtiendo dinero en este comercio básico, pueden negociar mejores condiciones con las bolsas», dijo Lim.
Una preocupación es que el desempeño de Ethena hasta ahora sólo ha demostrado que la estrategia funciona en un entorno de mercado alcista.
La propia Ethena ha revelado los riesgos del USDe en su sitio internet. Uno es el riesgo de financiación, que implica pérdidas potenciales si las tasas de financiación se vuelven negativas durante un largo período de tiempo. Otro es el riesgo cambiario, una preocupación común en el mercado criptográfico posterior a FTX. También existe un riesgo de custodia, ya que el proyecto depende de socios externos para almacenar los activos de los clientes. El riesgo colateral es otro. Ethena utiliza stETH como garantía para sus posiciones en derivados. Si stETH cotiza significativamente por debajo de Ether, eso podría crear problemas. Ether se ha beneficiado del repunte de este año en los mercados de criptomonedas, recuperándose alrededor del 50% en lo que va de 2024.
Si bien Do Kwon, el fundador de Terra, era conocido por criticar a sus críticos en las redes sociales, el equipo de Ethena parece ser más abierto sobre los riesgos. También cambió el nombre del USDe de moneda estable a dólar sintético en octubre en medio de crecientes críticas y comparaciones con Terra.
Aún así, el equipo sostiene que la mayoría de los riesgos son «improbables» o algo con lo que se sienten «cómodos».
«Creo que hay un poco de endulzamiento aquí», dijo Tarun Chitra, fundador y director ejecutivo de la firma de modelos de riesgo criptográfico Gauntlet, en el podcast con Leshner. “Y eso está bien, sea lo que sea. El mercado es tonto en este momento”, dijo, y agregó: “No creo que la explosión, si hay una recesión, sea tan mala porque generalmente está más garantizada”.
(Actualiza el precio de Ether en el cuarto al último párrafo. Una versión anterior de esta historia corrigió la ortografía del nombre Jordi).
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