Soluna: Los negocios a través de Bitcoin no son sostenibles (NASDAQ: SLNH)

Introducción

Actualmente estamos a la caza de alfa en el sector minero de Bitcoin. Desde mayo de 2021, hemos estado advirtiendo a los inversores sobre un próximo mercado bajista representado por el ciclo de Bitcoin (BTC-USD) de una década. Más específicamente, desalentamos los inversores tomen posiciones en empresas mineras de Bitcoin, ya que las empresas mineras de Bitcoin son más volátiles que Bitcoin y presentan riesgos adicionales, como la insolvencia. Recientemente hemos actualizado nuestra panorama en Bitcoin y espera que Bitcoin finalice su mercado bajista a fines de 2022 antes de ingresar a su fase de recuperación que abarca otros 1 o 2 años. Por lo tanto, este será un buen momento para buscar alfa en el sector minero de Bitcoin.

Por ejemplo, descubrimos que Iris Energy (IREN) tiene activos tangibles que superan la responsabilidad total y está valorada por encima de su capitalización de mercado. Esto implica que los inversores obtienen su negocio de minería de Bitcoin de forma gratuita. Explicamos que esto se debe a que la minería de Bitcoin es un negocio que genera pérdidas dado el precio actual de Bitcoin y que el mercado espera que las pérdidas se coman el balance de IREN. También se analizan otras ideas clave que hacen de IREN una empresa atractiva para invertir.

En este artículo, vamos a examinar cómo Soluna Holdings (NASDAQ: SLNH) se está posicionando en el sector minero de Bitcoin y si ofrece a los inversores una propuesta de valor de inversión suficiente.

El negocio de Soluna: crear economías en el subsector de energía desperdiciada (reducida)

El negocio de Soluna es muy sencillo. Eso es para crear una economía en el subsector de energía renovable reducido (desperdiciado). Soluna ubica sitios con energía restringida (que cumple con sus criterios, como costos operativos del sitio entre $ 0,025 y $ 0,026 por kWh) y luego construye instalaciones alrededor de ellos para producir productos y servicios comercializables (Computación por lotes).

Aunque la informática por lotes puede incluir aplicaciones informáticas como la informática científica, la inteligencia artificial y la minería de criptomonedas, el 100 % de los ingresos de Soluna aún se derivan de la minería de Bitcoin. Además, la orientación de Soluna para 2023 indica que Soluna aún no cambiará a otras aplicaciones informáticas por lotes, ya que todavía se centra en la capacidad de minar Bitcoin. Especulamos que Soluna comenzó con la minería de Bitcoin porque la minería de Bitcoin tiene una barrera de entrada relativamente más baja. Dicho esto, valoramos mucho la capacidad de Soluna para pasar a otros tipos de aplicaciones informáticas por lotes. También hemos mencionado esta función al examinar IREN. Esta idea fue inspirada por Kevin O’Leary cuando mencionó que invirtió en instalaciones hidroeléctricas para extraer Bitcoin, pero está abierto a pasar a albergar centros de datos para Microsoft en caso de que la minería de Bitcoin no sea rentable.

Por lo tanto, Soluna actualmente está creando una economía en el subsector de energía restringida al comprar energía renovable restringida para extraer Bitcoin y luego vender Bitcoin por efectivo. Los proveedores de energía renovable restringida pueden operar a escala y mejorar la visibilidad de las ganancias, mientras que Soluna se beneficia de la diferencia entre el costo de la minería y el precio de Bitcoin.

Amenaza a la Sostenibilidad Empresarial de Soluna

Como se mencionó anteriormente, el modelo comercial de Soluna se basa en la adquisición de energía renovable restringida. Pero encontramos que la sostenibilidad de este modelo de negocio está bajo amenaza.

La restricción de la energía renovable se refiere a los generadores de energía renovable que no funcionan al 100% de su capacidad. La reducción ocurre por 2 razones principales, el exceso de oferta en todo el sistema y las restricciones de transmisión local. El exceso de oferta en todo el sistema se refiere a la situación en la que la oferta de energía renovable supera la demanda, de modo que los generadores de energía renovable no están obligados a operar al 100 %. Por otro lado, la transmisión local se refiere a la falta de infraestructura para entregar electricidad desde el lugar de producción hasta el lugar de demanda.

Comprender las razones de la restricción es crucial porque se ha invertido una gran cantidad de esfuerzo para reducir la restricción de las energías renovables. Como resultado, la restricción de las energías renovables se ha reducido en un 5 % en 2021.

El Operador Independiente del Sistema de California (CAISO) enumeró 8 formas de reducir la restricción de la energía renovable. Por ejemplo, se espera que la adopción de vehículos eléctricos reduzca en gran medida la restricción de las energías renovables. Actualmente, EE. UU. tiene como objetivo que el 50% de todos los vehículos nuevos vendidos sean vehículos eléctricos para 2030. Por lo tanto, a medida que se inviertan más esfuerzos para reducir aún más la restricción de la energía renovable, el modelo comercial de energía renovable restringido de Soluna estará bajo amenaza.

otras cosas desagradables

Además de las amenazas a la sostenibilidad del modelo de negocio de Soluna, no encontramos ninguna ventaja competitiva en comparación con otras empresas mineras de Bitcoin.

Soluna se enorgullece de su energía de bajo costo. Según Soluna, el abastecimiento de energía a partir de energías renovables restringidas puede generar ahorros en costos de energía para los clientes hasta en un 75 % de reducción de costos en computación en comparación con los servicios en la nube de AWS (Amazon (AMZN)). Pero tras la inspección, no observamos tal reducción material en el costo de la energía.

El costo de electricidad de Soluna por bitcoin minado es de $14 115 en el primer trimestre de 2022 y $12 657 en el cuarto trimestre de 2021. Durante los 2 períodos, Soluna (propietaria) extrajo 189,23 bitcoins y 111,95 bitcoins respectivamente e incurrió en un costo total de electricidad de $2,671 millones y $1,417 millones respectivamente. El costo de la electricidad de Soluna aumenta aún más cuando se considera el segmento de hospedaje. Al referirnos a la Tabla 1, podemos observar que el abastecimiento de energía renovable restringida no brinda una ventaja competitiva en términos de costo.

Tabla 1. Tabla de comparación de costos de electricidad del primer trimestre de 2022

Cuando se consideran otros costos operativos y comerciales, estimamos que el costo total de minería por bitcoin de Soluna es de aproximadamente $ 72K y $ 60K en el primer trimestre de 2022 y el cuarto trimestre de 2021, respectivamente. Estimamos que el costo total de efectivo de minería por bitcoin para el primer trimestre de 2022 de Soluna es de $41,624.

A $21 000 por BTC, Soluna estaría operando con una pérdida de $50 000 o $20 000 de pérdida de efectivo por BTC. A partir del primer trimestre de 2022, Soluna solo tiene aproximadamente $3 millones en efectivo. A este ritmo, Soluna agotará sus tenencias de efectivo y podría necesitar recurrir a una severa dilución de accionistas.

Aunque la responsabilidad total es solo el 24 % de los activos totales, Soluna tiene $43 millones de activos intangibles que creemos que son el contrato de oleoducto estratégico o las cartas de intención (LoI) firmadas en el cuarto trimestre de 2021. Esta cifra no estaba presente en el informe 2021Q3.

Este contrato está valorado en $ 45 millones. Sin embargo, no pudimos determinar su valor por nosotros mismos. Si no consideramos este contrato, la responsabilidad de Soluna es del 35 % de la responsabilidad total, lo cual sigue estando bien. Pero queda el problema, que Soluna carece de liquidez.

Más adelante, se espera que Soluna logre solo 4 EH/s de capacidad minera para el primer trimestre de 2023. Comparativamente, se espera que Marathon Digital Holdings (MARA), Riot Blockchain (RIOT) e Iris Energy alcancen 23,3 EH/s, 12,8 EH/s y 15 EH/s respectivamente en un período de tiempo similar. Podemos ver que la capacidad minera esperada de Soluna va muy por detrás de otros mineros de Bitcoin. La capacidad de minería es importante porque determina cuántos bitcoins es capaz de extraer un minero.

Sin embargo, esto no debería ser un problema si Soluna tiene un precio acorde. La capacidad esperada de Soluna es aproximadamente un 74% inferior a la de IREN, por lo que también tiene un precio un 63% inferior. La capacidad esperada de Soluna es 83% menor que MARA y tiene un precio 90% menor que MARA. Por lo tanto, podemos decir que Soluna tiene un precio justo en relación con su capacidad esperada, pero su potencial alcista sigue siendo limitado debido a su baja capacidad esperada.

En este momento, no debemos valorar la capacidad de Soluna de pasar a otras aplicaciones informáticas por lotes porque todavía tenemos que observar implementaciones reales de tal iniciativa. Además, otros mineros de Bitcoin también tienen una capacidad similar para pivotar, aunque esta característica no se menciona explícitamente en sus informes anuales. Por ejemplo, IREN posee al menos el 83 % del terreno y las instalaciones eléctricas conectadas a la red para brindarle más estabilidad y flexibilidad para albergar otros centros de datos.

Veredicto

Soluna ha cumplido con nuestro requisito previo de ser una empresa minera de Bitcoin invertible. En primer lugar, funciona con energía renovable. En segundo lugar, puede protegerse contra la recesión de Bitcoin al pasar a otros servicios informáticos por lotes.

Sin embargo, lo que nos preocupa es la sostenibilidad del modelo de negocio de Soluna. Soluna está en el negocio de convertir (comprar) energía restringida en ganancias al proporcionar servicios intensivos en energía (computación por lotes). Pero se espera que la restricción de energía se reduzca (lo cual es bueno para las iniciativas verdes pero no para Soluna) ya que se han invertido grandes esfuerzos para resolver la restricción de energía renovable.

Además, el modelo comercial de Soluna de abastecimiento de energía renovable restringida no brinda ventajas competitivas cuando el costo de la energía de Soluna es 2x y casi 2x más que MARA e IREN respectivamente en minería (auto) patentada o 5x y 4x más que MARA e IREN si también se incluye alojamiento. .

Por lo tanto, no podemos recomendar Soluna a posibles inversionistas por el momento y necesitamos seguir de cerca el desarrollo de Soluna. Dicho esto, seguimos fomentando la tenencia de Bitcoin en lugar de empresas mineras de Bitcoin, ya que las empresas mineras de Bitcoin son más volátiles que Bitcoin y son inherentemente más riesgosas.